本輪宏觀調(diào)控采取了幾個關鍵性措施:一方面,去年國務院出臺《關于調(diào)整部分行業(yè)固定資產(chǎn)投資項目資本金的通知》,對于防范投資猛增和金融風險起到了非常積極的作用；另一方面,去年國家發(fā)改委、人民銀行、銀監(jiān)會頒布《關于進一步加強產(chǎn)業(yè)政策和信貸政策協(xié)調(diào)配合,控制信貸風險有關問題的通知》和《當前部分行業(yè)制止低水平重復建設目錄》,涉及鋼鐵、建材等10個大類,534個類別,迅速結束了貨幣信貸的高速增長。從去年8月開始到現(xiàn)在,貨幣信貸增長始終維持在13.3%-14.6%左右的增長區(qū)間,增長速度穩(wěn)中帶低,但仍有待觀望。

    盡管經(jīng)濟運行曾經(jīng)出現(xiàn)諸多問題,但從居民消費價格水平走勢來看,通貨膨脹問題表現(xiàn)并不十分突出。按照過去經(jīng)驗,生產(chǎn)資料價格指數(shù)的上漲將會很快轉化為消費價格的上漲,但是2003年以來消費價格指數(shù)和生產(chǎn)資料價格指數(shù)之間的巨大差異始終沒有消除,以致于學術界驚呼,兩者之間的傳導過程大大延長了。

    出現(xiàn)上述問題需要我們從當前經(jīng)濟增長的大背景下去理解。眾所周知,特別是在積極財政政策轉型為穩(wěn)健財政政策以后,我國經(jīng)濟增長由行政主導發(fā)揮作用的成份已經(jīng)大大減弱。當前這輪經(jīng)濟增長的內(nèi)在核心動力主要是城市化和工業(yè)化,它們帶動了當前我國房地產(chǎn)業(yè)的快速發(fā)展,也帶來了較近幾年房屋價格水平的不斷上漲。

    從統(tǒng)計數(shù)據(jù)上看,2003年各季度房屋銷售價格指數(shù)大約維持在4.1%-5.1%之間的水平,而2004年則維持在7.7%-10.8%之間的水平,明顯高于同期消費價格指數(shù),并且與生產(chǎn)資料價格指數(shù)出現(xiàn)同向變動趨勢。從經(jīng)濟關系上看,由于消費價格指數(shù)并不包括住房銷售價格上漲因素,而相當一部分生產(chǎn)資料,例如鋼鐵、水泥和電解鋁被用于房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。顯而易見,生產(chǎn)資料價格變化正在向房屋銷售價格傳導,相應分流了向消費價格的傳導?；谏鲜鲞壿?我國未來消費價格走勢將主要取決于糧食和食品價格,取決于能源價格,而與生產(chǎn)資料價格之間聯(lián)系相對疏遠。由此我們可以推斷,2005年我國消費物價上漲壓力仍然不會太大,能夠控制在全年4%以下的水平,但是需要密切關注房屋銷售價格變化。

    目前一些學者提出,消費價格指數(shù)中應當考慮住房價格變化因素。我們知道,人在一生中往往需要幾次更換住所,獲得住房所有權行為本身是一種投資而并非消費。因此,將房屋銷售價格變化納入消費價格指數(shù)顯然并不現(xiàn)實。雖然上述提法并不科學,但是卻在一定程度上提示我們,宏觀調(diào)控既要關注消費價格水平,也要關注住房銷售價格。 　　

    今年央行利率水平將有很大的上調(diào)空間

    從當前宏觀經(jīng)濟運行態(tài)勢來看,2005年GDP增長速度大約在9%左右,出現(xiàn)通貨膨脹的可能性偏大,上調(diào)利率的可能性也隨之加大。目前來看,我國銀行法定利率主要包括普通商業(yè)貸款利率和住房貸款利率。普通商業(yè)貸款利率何時上調(diào)可以主要關注居民消費價格水平以及貨幣信貸走勢,而住房貸款利率的上調(diào)則主要關注住房價格水平。

    去年10月人民銀行調(diào)整利率以后,我國1年期存款利率上調(diào)到2.25%,1年期貸款利率上調(diào)到5.58%；2005年3月17日,人民銀行又上調(diào)住房貸款利率,5年以上自營性個人貸款利率大約維持在5.508%的水平,而同期個人住房公積金貸款利率也上調(diào)到4.41%的水平。就1年期普通存、貸款利率水平來看,雖然上調(diào)0.27個百分點,但仍然處于歷史較低水平。就5年期住房信貸利率而言,由于大大低于同期住房銷售價格指數(shù),也應被視為是一種較低的利率水平。顯而易見,2005年央行利率水平將有很大上調(diào)空間。

    普通存貸款利率和住房信貸利率調(diào)整宜慎重選擇出臺時機。截至今年2月,我國廣義貨幣M2增長13.9%,人民幣信貸增長13.4%,明顯低于2005年銀行15%的謹慎增長目標,很難為加息提供事實依據(jù)。與此同時,考慮到今年物價水平調(diào)控目標是4%,那么C P I單月同比超出5%且環(huán)比為正可以成為我們連續(xù)小幅加息的根據(jù),CPI連續(xù)3個月同比超過5%可以成為我們連續(xù)大幅加息的根據(jù),而目前這些條件都不具備。

    之所以實際存款利率為負,加息時機還不成熟,是因為去年以來我們主要借助《關于進一步加強產(chǎn)業(yè)政策和信貸政策協(xié)調(diào)配合控制信貸風險有關問題的通知》,管住信貸過快增長的趨勢。這實際是行政審批加信貸管制的一種方法,如果不是萬不得已,今后宜盡量不用。作為替代性措施,可以采用提高產(chǎn)品質(zhì)量門檻、安全環(huán)保標準以及生產(chǎn)技術等級的方式,將一些落后行業(yè)的發(fā)展排斥在外。當前階段,如果放棄對《目錄》行業(yè)的行政審批和信貸管制,很可能會導致貨幣信貸的重新反彈。因此,利率水平的提高必須注意及時跟上。

    與此同時,針對目前一些地區(qū)出現(xiàn)的房地產(chǎn)過熱問題,我們宜相繼抉擇,選擇繼續(xù)小幅上調(diào)住房信貸利率。眾所周知,房地產(chǎn)業(yè)是利率敏感性行業(yè)。利率水平的調(diào)整不但會增加房地產(chǎn)開發(fā)商銀行貸款的成本,也會使購房者當期購房欲望顯著下降。與2003年121文件出臺不同,這次"圍攻"銀行房貸政策的群體主要是購房者。而且,房貸利率上調(diào)也在很大程度上刺激了購房者的提前還貸意愿,有助于進一步緩解貨幣信貸過快增長壓力。實際上,上述現(xiàn)象也從另外一個角度證明了房地產(chǎn)業(yè)的利率敏感性。如果利率一次上調(diào)幅度過大,房地產(chǎn)業(yè)就有可能驟然降溫,不利于延長這輪經(jīng)濟增長的持續(xù)期。

    除去利率手段之外,準備金政策也有可能被再次使用。如果人民幣匯率水平繼續(xù)維持不變,外匯占款的上升就會加大通貨膨脹壓力。為了緩解通貨膨脹壓力,銀行勢必會通過公開市場對沖操作,大量回籠貨幣。較近幾年,雖然公開市場操作手段花樣翻新,但考慮到近年央行票據(jù)財務成本不斷擴大,公開市場操作實際非常需要尋找外援。由于央行票據(jù)發(fā)行和法定準備金率的提升均有緊縮貨幣的功能,因此,準備金率的再次使用完全可以大量替代前者的發(fā)行,幫助公開市場操作擺脫困境。當然,準備金政策是猛藥,不到萬不得以,還是盡量少用。

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